1960 年代，麻省理工学院对商业领域中的一个理论——啤酒游戏进行了研究，此理论也被称为“牛鞭效应”。这一效应能够解释中国在 2022 年年底疫情结束后市场的过度乐观情绪，以及 2023 年第一季度短暂的销售繁荣之后市场急剧萎靡的现象。消费终端释放的误导性信号被传递至中游和上游，导致了大量库存的积累。当库存积压至下游时，由于销售突然停滞，资金链立即紧缩，引发了销售踩踏和价格与数量的双重崩溃。

解决这一问题需要时间。预计到 2023 年第四季度及 2024 年第一季度，市场将开始补充库存。这并不意味着经济危机，而是一段经济低迷的时期。以美国为例，19 世纪美国每十年便会经历一次经济周期。达利奥在一段视频中简明阐述了信用周期的概念，这对解释 19 世纪美国的经济周期尤为实用，因为当时美国尚未设立中央银行。

20 世纪初，随着美联储的成立，美国政府和美联储尚未建立有效的经济模型，其错误的经济干预导致了一系列金融问题。伯南克在 1990 年前后对大萧条进行了深入研究，提出了金融加速器的理论，认为货币政策是金融崩溃和大萧条的决定性因素。这一理论与商品市场的牛鞭效应相结合，为我们提供了对经济波动的新视角。

当债务扩张到达尾声，市场流动性开始枯竭，金融市场上虚假的需求将不再吸引投资，资本开始追逐空转的金融套利机会。这种情况下，如房地产市场的全方位融资——包括贷款、信托、理财和保险等，以及与土地财政相关的地方债务、城市投资和公私合作项目——容易引发崩溃。限购政策和严格的银行信贷条件进一步抑制了市场需求，导致流动性进一步枯竭，金融链条断裂，市场出现挤兑。

在中国独特的经济模型中，中央政府对地方债务和大型银行的担保防止了更大的经济危机，但这种模式也显示出其脆弱性，例如信托和理财产品的崩溃。市场对财富的理解发生了变化：当一个人认为自己的房产价值 1000 万时，他可能会购买豪车；但当房价下降至 700 万时，即使收入未变，他也可能会减少消费，增加储蓄。这导致消费

端的收缩，从而引发通缩和经济的负循环。

1929 年的大萧条由美联储连续加息引发，在金融崩溃后，美联储未能扮演最后的贷款者角色，放任全国银行系统崩溃，实体经济因此失去了融资渠道。这引发了一系列超级恶性循环，导致了超级通缩和大萧条。与此同时，奥地利学派的经济学家主张在此时政府不应干预，任由市场自我恢复，但这将使整个美国陷入社会崩溃的境地。

因此，伯南克主张在此类危机时刻实施“直升机撒钱”政策，这一政策在 2008 年金融危机和 2020 年疫情期间经济停摆的几个月内得到了实施，美联储和美国财政部注入了巨额流动性以稳定信用市场。由此，美国的实体经济得以在没有进入 1929 年式停摆的情况下恢复运转。2008 年后，美国经济虽然未能达到通胀目标，但通过两任总统的国民补贴和发钱政策，美国经济最终超越了通胀目标，进入过热状态。

总的来看，美国由于 2008 年后的廉价资本，到 2022 年已经远远超过了与其并驾齐驱的日本和欧洲。而日本如果能在 1990 年代房地产危机时采取类似措施，可能就不必通过海外转移资本来尝试重建经济，而这一过程让本土日本人未能充分受益。相比之下，中国在地产危机后未能实施量化宽松政策，也未开启国民补贴，结果导致了市场的持续下滑和通缩。

尽管牛鞭效应本可通过及时释放流动性并彻底取消限购转化为经济热度的增加，但机会并未完全丧失。正如日本在经历 22 年低迷后才开始反应，中国现在仅仅过去了两年。

尽管我们的讨论有些偏离主题，但从整体上看，行为经济学、付利民的消费函数、伯南克的金融加速器理论以及供给学派均说明了一个核心观点：供给能够创造需求，财富的幻象能够刺激消费，流畅的信用市场则能推动经济的繁荣。

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